La recessione fermerà l’inflazione?

A cura di Massimo Collina

Introduzione

Mia figlia quest’anno ha iniziato la prima liceo (terza superiore) e per il primo anno, da quando frequenta il Liceo Classico, potrà andare in classe senza mascherina e sedere affianco a un compagno. Me l’ha comunicato con un entusiasmo che mi ha spiazzato, non avevo percepito l’importanza di questa decisione del ministero dell’istruzione per gli studenti. “La vera felicità è godersi il presente, senza dipendere con ansia dal futuro, essere soddisfatti di ciò che abbiamo. Le più grandi benedizioni dell’umanità sono dentro di noi e alla nostra portata. Un uomo saggio si accontenta della sua sorte, qualunque essa sia, senza desiderare ciò che non ha” (Seneca).

Le parole del filosofo, drammaturgo e senatore romano sono sempre attuali, ma rileggerle in questi giorni mi ha fatto riflettere. Il futuro incerto e cupo che noi occidentali vediamo all’orizzonte è frutto delle nostre proiezioni/aspettative? L’occidente ha conservato e difeso i valori che gli hanno permesso di diventare un modello per tutto il pianeta? Osservando le decisioni dei nostri politici qualche dubbio è legittimo.

Negli Stati Uniti ad agosto si è dato ampio risalto alla legge anti-inflazione, un provvedimento con cui i Democratici hanno abbassato il costo dei farmaci, dell’assicurazione sanitaria e dell’energia.
Questa legge troverà copertura nella minimum tax del 15% che colpirà le aziende con un fatturato superiore al miliardo di dollari e complessivamente porterà ad una riduzione del deficit di bilancio… Poco risalto invece è stato dato alla cancellazione del debito studentesco, che invece
avrà un impatto completamente differente sulle casse del tesoro americano.

Il Wall Street Journal, solitamente vicino a Biden, ha criticato in modo piuttosto duro il condono del prestito studentesco da 500 miliardi del presidente. “Un abuso di potere che favorisce i laureati a spese degli idraulici e degli autisti FedEx. Il presidente Biden ha cancellato il debito studentesco per circa 40 milioni di mutuatari e coloro che pagheranno per questa cancellazione, sono le decine di milioni di americani che non sono andati al college, hanno risparmiato per pagare il college o scelto scuole a basso costo per evitare un debito che non potevano permettersi”.

È probabile che chi ha scritto l’editoriale avesse appena terminato di ripagare i debiti dei suoi figli e quindi ha perso per un soffio la generosa offerta del presidente, tuttavia questa decisione non ha precedenti. Gli atti esecutivi dei precedenti presidenti come il Clean Power Plan di Obama o il muro di confine di Trump hanno stanziato cifre molto inferiori. Con un atto come questo è chiaro che Biden sta andando alla ricerca di voti in un anno elettorale (a novembre ci sono le elezioni di medio termine).

In Italia si sono appena svolte le elezioni e anche se non abbiamo la potenza di fuoco del Congresso USA, in campagna elettorale abbiamo sentito proposte di importanti scostamenti di bilancio. Per non parlare dell’azzardo di Liz Truss, che per dare una scossa all’economia inglese (come la nostra non cresce da vent’anni), ha deciso un corposo taglio delle tasse, ma per manterene il consenso lo ha finanziato con il debito. Dal 23 settembre la sterlina è in caduta libera.

L’inflazione è un problema per i partiti in carica (o che hanno appena preso il governo), non c’è quindi da meravigliarsi che le leggi vengano etichettate come “anti-inflazione”. Tuttavia è molto probabile che i deficit cresceranno, non che diminuiranno, perché la spesa pubblica serve ad aumentare il consenso elettorale, ma se questa aumenta l’inflazione seguirà a ruota.

Considerazioni economiche

Il costo della vita cresce mese dopo mese, per questo la Banca Centrale Europea a settembre, tutt’altro che a sorpresa, ha aumentato i tassi di un corposo 0.75%. Ciononostante, la signora Lagarde ha evidenziato come il costo ufficiale del denaro si collochi su livelli ben più contenuti di quelli in grado di comprimere l’inflazione. Un modo elegante per sottolineare come una recessione sia un prezzo da pagare per piegare la crescita dei prezzi al consumo, sebbene ufficialmente tale evento non sia previsto nemmeno fra un anno.

Goldman Sachs ha emesso una nota secondo cui Francoforte presumibilmente replicherà ad ottobre (+0,75%), prima di tornare a mezzo punto di aumento a dicembre e a 0,25% a febbraio; per un terminal rate proiettato adesso al 2.25%. Aspettative analoghe sono nutrite ora dal mercato per i tassi americani: con Powell che ha aumentato dello 0,75% i tassi il 21 settembre e dovrebbe emulare i colleghi del Vecchio Continente nella prossima riunione del 2 novembre (+0,50%), con un tasso a fine anno previsto tra il 4 e il 4,25%. Non è una garanzia, ma il mercato appare ormai orientato in questo senso.

In realtà c’è una differenza importante tra la natura dell’inflazione sulle due sponde dell’atlantico. Ad agosto il carovita nell’area euro è arrivato al 9,1% e all’8,3% negli USA, quindi si potrebbe pensare che la BCE abbia bisogno di aumentare i tassi in modo più significativo e più a lungo della FED. Tuttavia in America l’inflazione è dovuta alla domanda, al forte sostegno pubblico e al surriscaldamento del mercato del lavoro, basti pensare che per ogni disoccupato ci sono due posti di lavoro. Nell’Eurozona è il contrario: ci sono tre disoccupati ogni posto di lavoro libero. Da noi l’inflazione è condizionata dall’offerta, cioè da prezzi dell’energia e alimentari particolarmente elevati.

Se un rallentamento della crescita è da mettere in preventivo per frenare l’inflazione, prezzi dell’energia troppo elevati potrebbero portare una recessione profonda e non gradita ai politici europei, così i ministri dell’Energia dell’UE hanno presentato un piano d’azione per un progetto energetico paneuropeo. È legittimo aspettarsi che la coesione e l’impegno nel piano siano notevoli e sufficienti a consentire ai mercati una revisione circa l’entità della recessione europea. I ministri hanno invitato la Commissione ad aderire alle seguenti misure:

– Proporre misure volte a limitare i ricavi dei produttori infra-marginali di energia elettrica con bassi costi di produzione, e ad introdurre un contributo di solidarietà da parte delle società di combustibili fossili, utilizzabile al fine di mitigare l’impatto degli elevati prezzi al consumo dell’energia.

– Proporre temporanei interventi di emergenza, compreso un massimale sul prezzo del gas.

– Presentare una proposta che incentivi la riduzione coordinata della domanda di elettricità in tutta l’Unione Europea.

– Progettare strumenti di liquidità di emergenza che assicurino che gli operatori di mercato abbiano a loro disposizione la liquidità necessaria al fine di far fronte all’aumento della volatilità nei mercati dei futures.

Osservazioni sugli investimenti

Tradizionalmente, ogni volta che inizia una recessione, la strategia migliore è quella di acquistare titoli di stato statunitensi. Detenere obbligazioni durante le recessioni con mercati azionari ribassisti è utile per compensare alcune o tutte le perdite del portafoglio azionario. Se guardiamo le performance da inizio anno dei titoli di stato USA, senza il contributo della valuta, non sono così convinto che questa regola possa valere anche per la prossima recessione. Per gli standard storici, i rendimenti dei titoli di stato USA, sebbene siano aumentati negli ultimi due anni, sono ancora depressi (quindi i prezzi potrebbero continuare a scendere). Inoltre, è tutt’altro che certo che l’inflazione rallenterà in modo significativo nei prossimi 12 mesi.

Le azioni energetiche rappresentano una buona diversificazione durante un conflitto nato per l’approvvigionamento delle materie prime. Un altro motivo per detenere titoli energetici è che la loro ponderazione all’interno degli indici di mercato è estremamente bassa rispetto agli standard storici. Alcuni degli investitori più intelligenti del pianeta li stanno accumulando guidati da Warren Buffet. Inoltre la valutazione dei titoli energetici è estremamente bassa rispetto al settore tecnologico statunitense e credo che in caso di ulteriore debolezza del mercato, il settore energetico reggerà meglio del settore tecnologico.

Se in occidente le tasse per i cittadini aumenteranno nei prossimi anni, i mercati emergenti, che oggi hanno valutazioni estremamente attraenti, rappresentano una buona opportunità di diversificazione. Infatti se guardiamo ai programmi di governo nelle democrazie occidentali, sembra che siano tutti anti-business, anti-crescita economica e anti-capitalismo, ma rivolti ad aumentare i deficit e inflazionistici. La domanda che mi pongo come investitore è la seguente: l’impatto negativo di questi programmi governativi sull’economia potrebbe comportare gravi danni (recessione) e quindi abbassare l’inflazione? Quello che si auspicano le banche centrali. Oppure questi programmi sono così inflazionistici da spingere i prezzi al rialzo anche in un contesto recessivo?

Gli anni settanta ci insegnano che è del tutto possibile avere una recessione e un’inflazione alta allo stesso tempo. In uno scenario di “Stagflazione” è meglio possedere obbligazioni o azioni? Non possiamo saperlo, ma il mercato obbligazionario ha toccato il fondo il 16 giugno e l’S&P 500 il 17 giugno, in altre parole, è improbabile che le azioni salgano molto senza la partecipazione del mercato obbligazionario. Meglio avere azioni difensive e obbligazioni che titoli tecnologici.